در اسفند‌ماه 92، بورس اوراق بهادار تهران رشد منفی دودرصدی را تجربه کرد؛ لذا افق اقتصادی با ابهاماتی مواجه شد که مهم‌ترین آن نحوه اجرای طرح هدفمندی یارانه‌ها، ترکیب قیمت خوراک و سوخت پتروشیمی‌ها، بهره مالکانه و فقدان یک سیاست منسجم و مشخص برای خروج از رکود یا به تعبیر برخی ابررکود است. هیجانات بازار ارز و طلا دوباره جان گرفته است. رقابت‌های سیاسی داخلی نگرانی‌هایی را در خصوص سنگ‌اندازی در کار دولت افزایش داده است و نتایج مذاکرات جدید با قدرت‌های خارجی در بیم و امید است. گزارش‌های محافظه‌کارانه پیش‌بینی سود سال 1393 شرکت‌های بورسی در حال انتشار است و برخی از این گزارش‌ها نگران‌کننده است، چون انتظار افزایش هزینه‌ها و کاهش فروش (رکود) در آنها منعکس است. بیش از 45 درصد پیش‌بینی‌های سود شرکت‌ها با کاهش نسبت به سال 92 ارائه شده است. بسیاری بر این باور بودند که این نزول بازار، طبیعت بازار است که با سیاست‌های دولت و قانونگذاری مجلس تشدید و تسریع شده است. اما در اسفند‌ماه 92، بورس کماکان روند منفی را در پیش دارد.

علت چیست؟ این روزها به وفور راجع به علت، مطالبی به نگارش درآمده است. اما باید این موضوع را مد نظر داشت که بازار در سال 92 بازدهی مطلوبی داشته است. اما نه برای همه. برای آنهایی که در نیمه‌ اول وارد شده‌اند، ترک این بازار راحت‌تر از کسانی است که از اواخر آذر‌ماه به بازار پیوستند. رشد بی‌رویه برخی صنایع و به دنبال آن بازدهی اغواکننده‌ آنها موجب جلب نظر همگان شد، به گونه‌ای که صف خرید، ملاک ارزنده بودن آن سهم شده بود و صف فروش، ملاکی برای کم‌ارزشی سهم. از این رو، هیجان جای تحلیل را گرفت و البته در این میان معامله‌گران حقیقی پیشتاز بوده‌اند و معامله‌گران حقوقی هم در دوراهی عرضه یا عدم عرضه. بنابراین نبود استراتژی برای سهامداران حقیقی و حقوقی‌ها در استراتژی‌های خودبافته، منجر به خروج بازار از ریل واقعی رشد شد.

بیش‌واکنشی بازار به اخباری همچون افزایش نرخ ارز، امیدهای سیاسی و ارزش جایگزینی بسیاری از شرکت‌ها موجب شد بازار به سمتی پیش برود که میانگین نسبت P/E خود را در عدد تاریخی 8 تجربه کند. شاید قبل از آن روزها عرضه به کمک می‌آمد، اما نه عرضه‌ای که جوابگوی عطش هجوم نقدینگی نباشد.

اما در افق 93، بازار متفاوت خواهد بود. به نظر می‌رسد کاهش انتظارات از بازدهی بازار، اولین شرط لازم برای برگشت به منطق بازار است که این روزها شاهد تعدیل این انتظارات و اثرات آن در قیمت بوده‌ایم. شاید بهتر باشد بازار به همان نسبت P/E متوسط دو سال گذشته خود، یعنی عدد 5 تا 6 نزدیک شود.

در تحلیل بازار باید به چند مساله توجه داشت:

- برخی ابهامات بودجه‌ای برطرف شده است، اما کماکان ابهاماتی همچون فاز دوم هدفمندی یارانه‌ها بر بازار سنگینی می‌کند. چرخش از صنایع کوچک به صنایع بزرگ در حال وقوع است و از این رو، کمی استراتژی‌های سهامداران متفاوت با گذشته خواهد بود. شیب ملایم در کاهش شاخص قابل رویت است و البته کنترل‌شونده در حال رسیدن به یک ثبات است. مکانیسم محدودیت در فروش اثرات مثبت خود را بر جای گذاشته است و ادامه بیش از آن شاید به ضرر بازار باشد. اگر این محدودیت‌ها رفع نشود، شوخی خواهد بود که بگوییم بورسی داریم که کارکرد اصلی آن نقدشوندگی است.

- در افق اقتصادی، انتظار می‌رود تحول در وضعیت تولید و فروش (به ویژه صادرات) رخ دهد؛ طرح‌های توسعه شرکت‌ها به سرانجام برسد و فضای کسب و کار بهبود یابد. حرکت به سمت متغیرهای واقعی اقتصاد لازمه‌ ثبات بازار است و از این رو باید از ظرفیت جذب سرمایه برای تامین مالی بنگاه‌ها حداکثر بهره را برد. از این رو طراحی ابزارهایی همچون صندوق پروژه‌ها در ماندگاری نقدینگی در بورس بی‌اثر نخواهد بود. البته سال آینده سرمایه‌گذاری در اوراق بدهی به خصوص برای حقوقی‌ها و نهادی‌هایی که قدرت چانه‌زنی بالایی دارند و علاوه بر نرخ‌های رسمی قادر به دریافت کارمزدهایی هستند رواج خواهد یافت.

- چشم‌انداز بازارهای رقیب بورس آنچنان مساعد نیست، از این رو در کنار افق رشد اقتصادی خوش‌بینانه یک درصدی، دیگر نباید شاهد بیش‌واکنشی بازار به اخبار مثبت و منفی باشیم. از این رو سرمایه‌گذاران احتمالاً درخواهند یافت که بورس دیگر محلی برای کسب سودهای کوتاه‌مدت نیست و افق بلندمدت، ضامن سودآوری آنها خواهد بود.

- مقام ناظر باید به جای استفاده از مکانیسم‌های موقت، از طریق مکانیسم‌های ماندگار مثل افزایش پذیرش شرکت‌های جدید، سهولت در روند افزایش سرمایه شرکت‌ها و توسعه ابزارهای مالی دومنظوره (بدهی قابل تبدیل به سهم) و نیز ابزارهای بدهی، اعتماد سرمایه‌گذاران را جلب کند.

- شرکت‌های هلدینگ و سرمایه‌گذاری نیز می‌توانند نقش‌آفرینی کنند. شرکت‌های سرمایه‌گذاری و هلدینگ‌ها می‌توانند برای سهام شرکت‌های تابعه بازارسازی واقعی انجام دهند و البته باید استراتژی مشخصی برای بهره‌برداری از بازار سرمایه داشته باشند. برندسازی این دسته از سهامداران، می‌تواند موجب اطمینان سرمایه‌گذاران شود. مطابق با آمار، معامله‌گران حقیقی حدود 60 درصد معاملات خرید 11ماهه سال جاری و حدود 57 درصد معاملات فروش را به خود اختصاص داده‌اند. از این رو باید فرصت بهره‌برداری و ماندگاری این معامله‌گران را غنیمت شمرد.

در جمع‌بندی نهایی می‌توان یادآور شد که بورس به‌رغم ناملایمات سال‌های 83 و 87، در پنج سال گذشته با متوسط رشد 49 درصدی، یکی از بازارهای جذاب بوده است و خواهد بود. برد با کسانی است که کمی با خویشتنداری، فرصت‌های موجود در بازار را رصد می‌کنند و البته انتظارات خود را متناسب با ریسک تعدیل می‌کنند. از این رو، پیش‌بینی بازدهی متوسط بازار، کمی دور از انتظار است.